题图 | 视觉中国

优秀是一种习惯，盈利也是。

北京时间11月19日，京东（NASDAQ:JD）在开盘前发布的2018年Q3财报显示：期间营收1048亿元（人民币，下同），同比增长25.1%。

截至2018年11月16日收盘，京东市值为333亿美元，只比拼多多高100亿美元，较年初高点跌去54%，较“刘强东出事儿”前的8月末跌去26%。

对京东投资人来讲，宏观经济及京东业务等因素是“天灾”，“刘强东出事儿”是“人祸”。天灾人祸齐至，不到一年财富缩水50%以上，没有人对他们说声抱歉。

营收增速继续下滑

2018年前三个季度，京东营收同比增幅分别为33%、31%和25%，逐季下滑。2018年前9个月，京东营收为3272亿元，同比增长30%。

值得注意的是，京东活跃用户数首次出现下降。截至2018年9月30日，年度活跃用户数（过往12个月至少有一次购物行为）为3.05亿，比6月30日少860万。

对京东来讲，人口红利吃完了！

GMV的“剩余价值”不多了

从2017年Q2开始，京东按新口径统计GMV。新口径GMV有两个特征：

一是金额大致比旧口径高40%。例如2016年Q4，新、旧口径下GMV分别为3030亿和2097亿，新口径GMV“涨”933亿，增幅达44.5%。再比如2017年Q2，新、旧口径下GMV分别为3353亿和2348亿，新口径高1005亿，增幅达42.8%。

二是下滑慢。2018年Q1，GMV同比增长30%，比营收增速低3个百分点。到了2018年Q3，营收增速下滑到25%，GMV增速还有31%，反而高出6个百分点。

出于两方面的原因，GMV对判断电商平台投资价值的重要性已大不如前——

第一，GMV属于非会计准则数据，各电商平台统计方法大相径庭且秘而不宣，缺乏横向可比性；

第二，电商平台在披露GMV时半遮半掩。例如京东过去会披露GMV的构成，自营是多少、第三方卖家是多少。或者从另一个维度披露3C和家电占多少，日杂百货占多少。如今只抛出一个不知道怎么算出来、不知道构成的“阿拉伯大数”，想让投资者明白还是糊涂？

战略转型进行时

按照属性，京东营收可分为两大块：商品销售，即自营业务取得的销售收入；服务收费，即为开放平台第三方卖家提供服务（如广告、物流等）收取的费用。

2018年Q3，京东商品销售（即自营）收入939亿，同比增长22.8%；服务性收入109亿，同比增长49.4%。

在过往九个季度中的六个季度，服务性收入增速超过商品销售收入，说明京东大力拓展第三方卖家的数量，并不遗余力地让他们更多地“享受”服务。

最近四个季度，服务性收入增速更把商品销售远远抛在后面。2018年Q1，京东两类收入的同比增速分别为60%和31%。

进入2018年，服务性收入增速也开始显著下滑。Q3的服务性收入110亿，同比增速比Q1低了11个百分点。

卖商品毛利润率太低，卖服务才能赚钱，京东正处在从卖商品到卖服务的战略转型中。停止披露自营、第三方的GMV数据，在面向公众的宣传中淡化自营与第三方的差异，都是为战略转型服务的。

最后提一句：京东自营仍以电器为主要品类。2015年，电器占比80%，2018年H1降至69%。

除非出现奇迹

京东赚不赚钱，看下面这张图可以一目了然：蓝色折线代表毛利润率，彩色堆积柱形图代表覆约、市场营销、研发及行政费用合计占营收的比例。折线高于堆积柱形的季度，京东获得经营利润，反之则亏损。

京东一直在努力扩大服务性收入占比，而服务性收入的毛利润率远高于商品销售，但总体毛利润率起起伏伏总是上不去，唯一的解释是自营业务毛利润率越来越低。

与此同时，各项费用占营收的比例又降不下来。#图中的数据刚性十足#

于是就这样僵持了下来。这种局面是京东商业模式决定的，偶有不到一个百分点的经营利润，下个季度又陷入连续亏损。